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山西三维:业绩下降超预期,恢复增长难度大

时间:09-03-05 00:00    来源:国泰君安证券

投资要点: 08年公司实现营业收入26.45亿元,同比下降2.50 %;营业利润-4202.46万元,同比下降108.60%;净利润1279.77万元,同比下降96.14%,扣除非经常性损益后净利润亏损3424万元,同比下降110.25%。每股收益仅0.03元,摊薄ROE0.64%,每股经营现金流0.448元。利润不分配。

原料供应紧张、产品价格暴跌和金融危机是影响公司盈利能力的主要原因。一年来,从原材料到系列产品的价格先涨后跌、部分生产装置开工率下降,使公司营业压力增加22.37%营业利润同比减少61.73%。产品毛利率普遍大幅下降,综合毛利率为11.25%,比上年同期的28.84%低60%。

曾经作为公司近年来发展和盈利重点的 BDO 系列价格的大跌,年初到年底BDO跌44%、四氢呋喃跌43%、PTMEG 跌37.5%,该系列毛利率下降超过50%,结束了该大类产品的高盈利时代。

因为开工率一直不足,公司第四季度增加的存货相对较少,包括原料和商品在内的存货比年初仅增加了8291万元,公司计提跌价准备4661万元。年内公司增加贷款3.64亿元,其中短期借款1.94亿元,同时在建工程转固6.55亿,将使公司09年面临较大的财务压力和折旧等费用压力。

新建项目中 20万吨/年粗苯精制项目已经建成并投产,但因为上游钢铁行业和焦化企业景气下降,焦炉气、氢气等原料供应严重短缺,加之产品系列价格下跌,项目亏损严重,投产后实现主营收入8886万元,但亏损2329万元,毛利率-26.21%。

其它项目如2.5万吨EVA 乳液和1.6万吨干粉胶均已建成并投产,但受需求低迷影响,盈利贡献微弱。新建项目的效益提高需要焦化行业和房地产行业的好转。

09年以来,多数产品价格有所回升,运营情况有逐月好转之势。为降低亏损,公司在需求依然低迷的情况下仍然开机运作BDO 装置而新建7.5万吨顺酐法BDO 尚未完全建成也缺乏运行条件。在油价低位、原料电石高价位和国内产能扩张陆续释放的背景下,BDO 价格回升压力较大,公司电石法BDO 优势减弱,业绩增长难度加大。

08年公司效益下降速度之快和幅度之大远超市场预期。09年一季度业绩环比好转是肯定的但依然可能在盈亏平衡附近,致使全年业绩可能处于微利状态。但因为底部徘徊时间和回升高度难以准确把握,还需观察经济形势发展和行业环境变化,也使全年业绩有超越我们预期的可能。目前预计09、10年EPS0.05元、0.14元,动态市盈率138倍和47倍。建议短期回避,长期密切关注业绩底部回升的可能性和市盈率从奇高回落正常水平的投资机会。