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山西三维:精细化工龙头,09年或现拐点

时间:09-02-18 00:00    来源:天相投资

本报告关注点:

完善的BDO产业链,有效降低产品单一风险

BDO、PVA供需现状分析

投资要点:

山西三维是国内精细化工龙头企业,主营产品包括聚乙烯醇(PVA)、1,4-丁二醇(BDO)和乳胶系列三大类一百余种产品。主要产能包括年产10万吨的PVA、7.5万吨的BDO、2万吨的PTMEG、1万吨γ-丁内酯(GBL)等;PVA、BDO产能规模位居国内第一;下游行业为化纤、聚氨酯、粘胶剂、建材、医药等。

完整BDO产业链凸显优势,产能扩增保证未来发展。公司拥有与BDO产能配套的γ-丁内酯(GBL)、四氢呋喃(THF)、聚四氢呋喃(PTMEG)产能,BDO产品40%左右用于外销,其余自用。目前拥有年产7.5万吨的炔醛法(REPPE法)BDO装置,在建的7.5万吨顺酐法BDO目前已经开始试车。REPPE法主要原料为电石,国际主要BDO生产企业BASF、Dupont等大多采用以原油为路径的丁二烯法、环氧丙烷法等,长期来看,原油作为稀缺资源必然上涨,如果油价高企,公司炔醛法BDO成本优势有望凸显。

国内BDO供应偏紧,PVA供需基本平衡。我国是BDO的净进口国,近年来进口依存度在40%左右,目前国内供应偏紧,但从在建产能看,未来三年中国BDO供应将达到饱和;国内PVA目前基本处于供需平衡的状态,未来无较多产能扩建。

风险提示。(1)在建项目因不可抗力不达预期风险;(2)产品价格波动,不合预期风险。

盈利预测及评级。我们预计公司08-10年每股收益分别为0.35元、0.46元和0.63元,对应的动态市盈率分别为20倍、15倍和11倍。目前天相化工板块上市公司评论动态市盈率为20倍(剔除亏损,总股本加权)左右。作为国内精细化工龙头企业,我们认为给予公司09年20倍的市盈率完全能够接受,对应的目标价为9.2元,较目前股价还有一定的上涨空间,维持公司“增持”投资评级。